行業近況
人民銀行貨幣政策委員會2024年第一季度例會於3月29日在北京召开。
評論
貨幣政策例會的新信號。本次例會有以下表述變化值得關注：
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淡化“跨周期調節”。例會提到“精准有效實施穩健的貨幣政策，更加注重做好逆周期調節”，相比2023年四季度例會刪除“跨周期”表述，爲2020年三季度例會以來首次刪除該表述。我們認爲，跨周期調節更加關注更長期的房地產、地方債務等問題，而逆周期調節更注重通過降准、降息、加大信貸投放力度等方式熨平短期經濟波動，例如2023年6月重提逆周期調節後开啓降息（參見《如何理解重提“逆周期調節”》[1]《央行重啓新一輪降息》[2]）；我們認爲適當淡化“跨周期調節”可能意味着房地產、地方債務等問題的主要矛盾已得到緩解，例如2023年7月政治局會議[3]定調“房地產市場供求關系發生重大變化”,2024年2月國常會[4]定調“地方債務風險得到整體緩解”，當前貨幣政策應更加側重推動經濟復蘇的短期目標，我們認爲年內LPR和存款利率下調仍有10-20bp的下調空間。
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關注長期收益率變化。例會提到“在經濟回升過程中，也要關注長期收益率的變化”，前兩個月經濟數據和3月PMI數據好於預期，我們認爲該表述旨在關注利率調整風險，例如2022年10月房地產、疫情防控政策變化後利率回升較快，導致理財贖回的“負反饋”。
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推出貨幣政策新工具。例會新增“充實貨幣政策工具箱”表述，我們認爲與近期新推出的結構性貨幣政策工具有關：4月7日央行新設立科技創新和技術改造再貸款，引導金融機構加大對科技型中小企業、重點領域技術改造和設備更新項目的金融支持力度，也是對原有科技創新再貸款和設備更新改造專項再貸款的政策接續；工具額度5000億元，利率1.75%，期限1年，可展期2次，每次展期期限1年，符合要求的貸款，按貸款本金的60%向金融機構發放再貸款。此外，“要充實貨幣政策工具箱，在央行公开市場操作中逐步增加國債买賣”[5]相關動向也值得關注。
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加大房地產市場化金融支持力度。例會提到“加大對“市場+保障”的住房供應體系的金融支持力度”，相比此前“加大對保障性住房建設、“平急兩用”公共基礎設施建設、城中村改造的金融支持力度”有所調整。我們認爲，這意味着對於市場化住房供應的金融支持力度也有望加強，例如通過房地產融資協調機制支持“保交樓”，以及對於多元化市場化住房需求的金融支持。
信貸前瞻：高基數下3月貸款可能少增。我們預計3月新增貸款約3.2萬億元，低於去年同期的3.9萬億元，同比少增約7000億元，主要由於去年基數較高，以及金融座談會適度平滑信貸波動導向；預計3月貸款余額增速9.6%，較上月下降0.5ppt。具體看：
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按揭投放可能偏弱，提前還貸或減少。1~2月居民貸款同比少增760億元，主要由於居民短期貸款同步比少增9000億元，但居民中長期貸款較2023年1~2月同比多增約2000億元。3月商品房銷售仍較弱，新發放按揭規模可能不高，2月RMBS早償率11.3%，同比2023年2月下降約3ppt，表明LPR下調後提前還貸可能同比減少，但居民貸款合計可能增長仍偏弱。
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對公貸款需求不強，房地產白名單落地加快。周期景氣度草根指標顯示3月實物工作量增長不溫不火，可能主要受到房地產投資偏弱和地方債務管控影響。3月最後一個工作日票據利率快速下行，或表明信貸需求不強，存在一定票據衝量情況。房地產“項目白名單”方面，截至3月31日“白名單”項目中有1979個項目共獲得銀行授信4690億元，1247個項目已獲得貸款發放1554億元，相比2月底審批通過2000億元進度有所加快。
社融前瞻：預計3月社融增速略降。我們預計3月新增社融約4.0萬億元，低於去年同期的5.4萬億元，同比少增約1.4萬億元；社融存量增速8.6%，增速較上月環比下降0.4ppt；結構上看，預計企業債券同比多增，人民幣貸款、表外融資、政府債券同比少增。
風險
經濟恢復不及預期，房地產和地方隱性債務風險。
圖表：貨幣政策的表述變化歸納
資料來源：人民銀行，Wind，中金公司研究部
注：本文摘自中金公司2024年4月8日已經發布的《貨幣政策例會解讀和金融數據前瞻》；分析員 林英奇 SAC 執證編號：S0080521090006；SFC CE Ref：BGP853；分析員 許鴻明 SAC 執證編號：S0080523080007；分析員 周基明 SAC 執證編號：S0080521090005；SFC CE Ref：BTM336；分析員 張帥帥 SAC 執證編號：S0080516060001；SFC CE Ref：BHQ055
標題：中金研究：貨幣政策例會解讀和金融數據前瞻
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