歷次底部第一波反轉中的板塊表現

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核心結論

底部企穩初期較易偏向大盤，但季度反轉到中後期風格可能會快速變爲小盤。歷史上大小盤風格主要取決於投資者結構的變化，和業績的比較優勢關系不大。而且大小盤風格一旦變化，持續時間往往會比較長。需要重視的是，在2008-2016年，市場風格長時間偏小盤，但在此期間，如果指數出現較大的反轉或季度反彈，則風格可能會先快速偏向大盤，但到反轉的中後期可能會快速變爲小盤。

如果底部反轉，高PE板塊(成長風格）大多情況下表現較好。歷史上重要底部反轉的第一波上漲，成長風格通常表現更強。但從節奏上來看，大多數情況下，底部反轉後的第1個月會是價值風格的板塊先漲，到反轉後2-3個月成長風格的板塊开始變強。

板塊輪動規律（自然觸底）：藍籌先漲成長後漲，超跌板塊越來越強。以金融地產爲代表的低估值板塊大多情況下在第一個月率先啓動，成長板塊在反轉中後期走強，過去1年超跌板塊可能會越來越強。2008年11月-2009年2月中：基建地產鏈先漲，周期後漲。2012年12月-2013年2月初：金融地產先漲，成長後漲。2016年2月-4月：超跌的成長板塊仍然活躍，且越來越強。2019年1月-4月初：藍籌先漲，成長後漲。

從2022年4月底和10月底兩次重要底部來看，底部反轉後的第一個月，上證指數通常表現較好，創業板指往往表現較弱，超跌板塊往往領漲。底部反轉後的第2-3個月，創業板指开始走強，除了超跌板塊的反彈可能會越來越強，反彈也可能會擴散到更多板塊，包括第一個月漲勢較少的板塊以及有政策催化或者產業邏輯的板塊。

板塊輪動規律（大力度救市）：先救大盤藍籌，指數企穩後小盤走強。第一階段是2015年6月27日-2015年7月8日，上證指數下跌，“國家隊”大力度救市。大盤風格明顯佔優，金融板塊逆勢走強，銀行股表現最強。第二階段是2015年7月9日-2015年8月17日，市場恐慌情緒有所緩解，大盤企穩，指數反彈期間，小盤風格开始佔優。成長板塊走強，金融板塊則开始走弱。第三階段是2015年8月18日-2015年8月25日，上證指數又出現了新一輪下跌。在此期間，市場風格趨於均衡，銀行、食品飲料板塊表現出相對抗跌的屬性。

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底部企穩初期較易偏向大盤，成長風格大多表現較好

歷史上大小盤風格主要取決於投資者結構的變化，和業績的比較優勢關系不大。而且大小盤風格一旦變化，持續時間往往會比較長。需要重視的是，在2008-2016年，市場風格長時間偏小盤，但在此期間，如果指數出現較大的反轉或季度反彈，則風格可能會先快速偏向大盤，但到反轉的中後期可能會快速變爲小盤。

如果底部反轉，高PE板塊(成長風格）大多情況下表現較好。歷史上重要底部反轉的第一波上漲，成長風格通常表現更強。但從節奏上來看，大多數情況下，底部反轉後的第1個月會是價值風格的板塊先漲，到反轉後2-3個月成長風格的板塊开始變強。

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自然觸底後的反轉：藍籌先漲成長後漲，超跌板塊或越來越強

歷史上自然觸底後的反轉第一波板塊輪動中，以金融地產爲代表的低估值板塊大多情況下在第一個月率先啓動，成長板塊在反轉中後期走強，過去1年超跌板塊可能會越來越強。

2008年11月-2009年2月中：基建地產鏈先漲，周期後漲。2008年11月起，市場中對出台大規模經濟刺激政策預期提升，反轉後的第1個月基建、地產鏈以及受益於電網投資建設的電力設備率先領漲。這一階段2008年超跌的板塊還沒有全面表現，僅有色金屬、房地產有一定超額收益。反轉後的第2個月，部分消費板塊开始補漲，到2009年1月-2月中旬指數確認反轉上行，新增信貸、電廠耗煤量等經濟高頻數據大幅轉好，2008年超跌的周期板塊超額收益开始整體走強。2008年超跌幅度較大的有色金屬、汽車、軍工在這一階段漲幅居前。

2012年12月-2013年2月初：金融地產先漲，成長後漲。2012年12月初伴隨着經濟數據企穩，指數反轉上行，反轉後的第1個月金融地產領漲，銀行、非銀表現最強。2011年超跌幅度較大的煤炭、軍工也在這一階段領漲。到2013年1月-2月初，雖然金融類板塊仍然領漲，但這一階段創業板指數漲幅顯著超過上證指數，成長板塊超額收益开始走強。超跌的軍工繼續走強，此外第一階段表現偏弱的美容護理、醫藥生物等板塊出現了補漲。

2016年2月-4月：超跌的成長板塊仍然活躍，且越來越強。2016年1月底“熔斷”後，市場在2月出現了第一波反彈，成長風格依然較強，2015年6月-2016年1月跌幅居前的有色金屬、計算機、電力設備、軍工率先領漲。2016年2月24日-3月11日指數階段性回調期間，市場風格階段性偏向金融和消費，銀行非銀、食品飲料、家電以及石油石化、煤炭等部分上遊資源品相對較抗跌。2016年3月11日-4月14日，指數重新开始上漲，成長風格再次佔優，超跌板塊反彈幅度變得更強，電力設備、計算機、機械設備、傳媒等超跌板塊超額收益持續走強。

2019年1月-4月初：金融先漲，成長後漲。2019年1月市場觸底後反轉上行的第一個月，表現最強的是金融類板塊,券商、銀行漲幅均居前。消費板塊其次，家電、食品飲料也率先开始上漲，成長板塊反而表現還很弱。到2019年2月，創業板指开始領漲，成長風格走強，2018年超跌幅度較大的電子、傳媒、有色金屬等板塊超額收益漲幅居前。而到了2019年3月-4月初，反彈的後期周期和消費开始補漲。基礎化工、農林牧漁以及地產鏈开始上漲，金融和TMT則开始調整。

在底部反轉前期，部分超跌板塊开始有一定反彈，到反轉中後期可能會越來越強。同時反彈前期弱以及有政策催化或者產業邏輯的板塊也可能會开始補漲。從2022年4月底和10月底兩次重要底部來看，底部反轉後的第一個月，上證指數通常表現較好，創業板指往往表現較弱，超跌板塊往往領漲。例如2022年4月27日起底部反轉的第一個月，周期和成長板塊領漲，漲幅最大的行業如汽車、國防軍工、電力設備、有色金屬、電子等均爲過去半年跌幅居前的行業。2022年10月28日起底部反轉的第一個月，金融和消費板塊領漲，漲幅最大的行業如銀行、非銀金融、地產鏈、食品飲料、傳媒等同樣爲過去半年跌幅居前的行業。

底部反轉後的第2-3個月，創業板指开始走強，除了超跌板塊的反彈可能會越來越強，反彈也可能會擴散到更多板塊，包括第一個月漲勢較少的板塊以及有政策催化或者產業邏輯的板塊。例如2022年5月底-7月初，除了電力設備、汽車、有色金屬等超跌板塊依然較強外，在2022年4月底-5月底表現較弱的食品飲料、美容護理、農林牧漁、醫藥生物等消費板塊也开始補漲。2022年11月底-2022年12月底，銀行依然較強，此外隨着防疫政策優化和貨幣政策寬松，受益於穩增長下困境反轉的食品飲料、社會服務、美容護理、商貿零售等消費板塊开始領漲。到了2023年1月-2月中旬，市場領漲主线從疫後修復轉向AI產業出現長期邏輯的變化，領漲板塊开始轉向以TMT爲代表的新賽道。

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大力度救市後的反轉：先救大盤藍籌，指數企穩後小盤走強

2015年6月12日“槓杆牛”行情見頂，上證指數开始調整。由於指數調整速度較快，本輪政府救市力度較大。本輪救市以6月27日央行降准降息爲开端，此後出台了一系列救市政策組合拳，包括中央匯金及21家券商組成救市“國家隊”在二級市場买入ETF、暫停IPO、限制股指期貨和做空交易、限制減持、養老金入市政策落地等等。

我們按照上證指數表現將2015年下半年救市期劃分爲三個階段，第一階段是2015年6月27日-2015年7月8日，上證指數下跌，“國家隊”大力度救市。2015年6月29日起，ETF基金淨流入有明顯增加。2015年7月4日21家券商決定共籌集不低於1200億元，投資藍籌股ETF，7月6日ETF基金淨流入達到408億元，其中上證50和滬深300ETF淨流入分別132和155億元。在第一階段，大盤風格明顯佔優，金融板塊逆勢走強，銀行股表現最強。

第二階段是2015年7月9日-2015年8月17日，市場恐慌情緒有所緩解，大盤企穩，指數反彈期間，小盤風格开始佔優。成長板塊走強，金融板塊則开始走弱。反彈期間表現更好的是2015年6月12日-7月8日調整期超跌程度較大的國防軍工、商貿零售、建材、煤炭等板塊。

第三階段是2015年8月18日-2015年8月25日，受“國家隊”救市資金計劃退出、人民幣匯改、海外市場波動等因素的影響，上證指數又出現了新一輪下跌。政府再次开展救市措施，但本輪救市未採用大規模投資ETF的形式，而是採取養老金入市、降准降息、加強股指期貨交易監管等形式。在此期間，市場風格趨於均衡，銀行、食品飲料板塊表現出相對抗跌的屬性。