2月5年期LPR下調25bp至3.95%，降幅創新高，1年期LPR維持3.45%不變。非對稱降息一方面是將5年-1年LPR息差彌合至2019年LPR改革前，另一方面貸款利率曲线平坦化有助於穩投資、穩樓市、穩預期，並減輕按揭等長期貸款利息負擔。本次LPR調降前，政策進行了較充分的預期引導，前期的存款降息、降准也爲LPR下行鋪路。去年6月松貨幣以來銀行淨息差總體收窄，實際貸款利率仍較高，未來貸款利率進一步下調或需伴隨銀行成本下降。
爲何非對稱調降？
5年期LPR下調25bp爲歷史上單次最大降幅，但1年期維持不變。一方面，本次調降前，5年-1年LPR息差較2019年LPR報價機制改革以前已有20bp的差距，2022年1月前1年期降幅大於5年期，部分原因在於控制地產泡沫風險，2022年中之後則是5年期降幅多（2023年8月只降1年期是由於存量房貸利率大幅調降），部分亦是出於穩地產的考慮，本次調降後，相比LPR改革前，5年與1年降幅彌合並略多。另一方面，貸款收益率曲线平坦化有助於穩定長期投資和樓市需求，並有助於減輕長期貸款特別是居民按揭的利息負擔，在對公貸款利率市場化競爭激烈的背景下，5年期LPR對零售貸款相較於對公貸款利率的錨定意義更大。
本次5年期LPR下調或將降低借款人年利息負擔2000-4000億元。歷史上LPR最大的單次降幅是15bp，一共出現了兩次，分別在2022年的5月和8月。最近一次5年期LPR調降是在2023年6月，降幅爲10bp。雖然本次沒有調降1年期LPR，但是這仍然是一次很有力的降息。若按中長期貸款余額和5年期LPR的降幅計算，本次LPR調降或將節省年利息負擔4000億元左右，若按中金銀行組估計的淨息差影響估算約節省年利息負擔2000億元左右。此外，根據央行披露的數據，去年9月以來超過23萬億元的存量房貸利率完成下調，平均降幅73bp，每年減少房貸借款人利息支出約1700億元[1]。疊加去年6月和8月兩度LPR下調節省的利息开支，再考慮到存款利率下調對利息收入的影響，我們測算非銀部門年化淨增收或減支1800億元。
政策充分引導
本次LPR調降前，政策進行了較爲充分的預期引導。從去年年底以來，由於資本市場波動、通脹下行、增長放緩，市場對貨幣政策的走勢愈加關注，尤其是對於降息、降准這樣重要的實質操作。在1月24日的國新辦新聞發布會上，潘功勝行長回顧了存款利率的調降，並表示調降支農支小再貸款利率，同時明確地指出“這些措施都將有助於推動信貸定價基准的貸款市場報價利率，也就是我們說的LPR下行”[2]。2月18日上午9：20，央行官網發布MLF操作公告，MLF利率並未調降[3]；上午9：23，央行主管媒體金融時報在其微信公衆號客戶端發布文章《貸款利率仍有下行空間》，文章摘要中引用部分市場人士觀點“過兩天貸款市場報價利率還可能下行，5年期以上LPR下降可能性更大”[4]，在很大程度上穩定了市場對LPR調降的預期。
未來貸款降息或需伴隨銀行成本下降
去年6月降息吹響了“松貨幣”號角後，銀行淨息差總體收窄。根據中金銀行組的估算，2023年6月調降LPR、8月再降LPR、9月存量下調房貸利率減少淨息差約13.4bp，本次5年LPR下調將進一步減少淨息差6.7bp，再考慮到去年6月、9月和12月三度存款降息、去年9月降准、今年1月降准和結構降息總體增厚淨息差14.7bp，總體來看，我們估計銀行淨息差較去年6月前收窄了5.3bp。
5年期LPR的降幅已跟上同期國債利率和存款利率的降幅。從2020年底以來，5年期國債利率累計下行約78bp，反映出市場對於中長期名義增長偏低的擔憂。在增長和通脹數據逐步走低之後，降息逐步开始，5年期存款利率2020年底以來累計下調75bp。本次調整後，5年期LPR較2020年底的累計降幅也達到了70bp，跟上了同期限存款利率以及國債利率的降幅。
未來看，實際貸款利率仍較高，終端利率進一步下調仍有空間。考慮到央行提出“在銀行支持實體經濟可持續和風險可控的前提下，完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制”[5]，再繼續較大幅度調降LPR可能還是要進一步調降存款利率或者公开市場操作利率的引導。而相較於2017年的低點，銀行的貸款收益率較低，我們預計存款成本率仍有下調空間。
圖表1：非對稱降息後5年-1年息差重回LPR改革前
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表2：5年LPR降幅與同期限國債和存款利率彌合
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表3：實際貸款利率仍較高
注：實際貸款利率=（金融機構人民幣貸款加權平均利率×75％＋民間借貸利率×25％）-CPI同比
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表4：銀行成本率有下行空間
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表5：2023年6月以來降息降准對淨息差的影響估算
注：假設大行存款利率下調後中小行亦跟隨，測算數據參考中金公司銀行組
本文摘自中金公司2024年2月20日已經發布的《LPR非對稱降息助力穩預期》；分析員 黃文靜 SAC 執證編號：S0080520080004 SFC CE Ref：BRG436、分析員 周彭 SAC 執證編號：S0080521070001 SFC CE Ref：BSI036、分析員 張文朗 SAC 執證編號：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
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