美國：非典型失業率上升

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摘要

近期美國失業率上升引發市場對“非线性”拐點的擔憂，但我們深入分析顯示這次失業模式與往常不同。失業率上升主要源於勞動力供給增加，而非企業大規模裁員，因此不太可能具有引發需求萎縮和經濟衰退的“乘數效應”。此外，勞動力供給增加可能會創造新的需求，這一過程將伴隨着勞動力成本放緩。假設不出現其他外部衝擊，這種供需動態調整的結果可能是勞動力市場維持在充分就業狀態，只是在新的均衡點上。

我們認爲，勞動力供給增加的原因包括年輕人重返就業市場和大量移民流入。疫情後更靈活的工作模式和AI技術發展也正在重塑勞動力市場格局。面對這些變化，美聯儲制定政策時應綜合考慮代際更替、移民流入、工作方式創新和技術進步等多方面因素，過早地通過降息來應對失業率上升可能並不恰當。同樣，投資者評估美國經濟時也需更全面細致地分析，而非僅基於失業率上升就做出悲觀判斷。

正文

近期，美國勞動力市場數據引發了市場廣泛討論。2024年6月，非農就業人數增加了20.6萬人，超過預期的19萬人，但4月和5月的數據合計下修了11萬人（圖表1）。與此同時，失業率上升至4.1%，較一年前的低點已經上升了0.5個百分點（圖表2）。

對於這份非農報告，市場主要的關注點在於失業率的上升。一種觀點認爲，失業率上升往往是“非线性的”，可能預示着經濟衰退即將到來[1]。按照這種觀點，美聯儲應該盡快降息，以避免因貨幣政策過度緊縮而引發衰退。然而，深入分析數據後，我們發現實際情況可能沒有表面看起來那么令人擔憂。

圖表1：美國新增非農就業放緩

資料來源：Haver，中金公司研究部

圖表2：美國失業率上升

資料來源：Haver，中金公司研究部

失業率爲何上升？

根據美國勞工部統計，造成失業的原因被歸爲六大類，它們分別是：暫時性失業（Temporary layoff）、因裁員而導致的永久性失業（Permanent job losers）、因完成臨時性工作產生的失業（Persons who completed temporary jobs）、主動離職的失業者（Job leavers）、重新進入勞動力市場者（Reentrants）、以及新進入勞動力市場者（New entrants）。這其中，永久性失業往往是由經濟需求走弱所致，具有明顯的周期性失業特徵。其他類別的失業要么與勞動力供給增加有關，要么受到短期波動或者經濟結構變化影響。經濟學家通常將它們歸結爲摩擦性或結構性失業。

我們發現，6月份季調後總失業人數較上月增加了16.2萬，其中，因裁員所致的永久性失業人數反而下降了12.1萬，這使該類失業的總人數降至2024年2月份以來最低水平（圖表3）。相比之下，重新進入勞動力市場者增加4.8萬，新進入勞動力市場者增加7.8萬，因完成臨時性工作而失業的人數增加9.9萬。進一步看，在過去一年失業人數上升的過程中，永久性失業者佔比只有22.9%，而重新進入勞動力市場者的佔比卻高達42.3%。另外新進入勞動力市場者的佔比爲19.2%，因完成暫時性工作而失業的人數佔比17.8%，比例也都比較高（圖表4）。

上述現象與以往經濟衰退前的失業表現有顯著差異。在2001年科網泡沫破滅帶來的衰退前，失業率的底部出現在2000年12月，爲3.9%，在此後的12個月內，失業率上升了1.8個百分點至5.7%，期間新增失業250.9萬人，其中佔比最多的是永久性失業，比例爲61.1%。在失業率上升的24個月內，新增失業294.5萬人，其中佔據大多數的仍舊是永久性失業，比例爲62.1%。

而在2008年次貸危機所導致的衰退前，失業率的底部出現在2007年5月，爲4.4%，在此後的12個月內，失業率上升至5.4%，期間新增失業159萬人，其中永久性失業佔比34.9%，比例也高於其他類別的失業。在失業率上升的24個月內，新增失業748.7萬人，其中永久性失業佔比59.8%，比例依舊最高。

由此可見，以往經濟衰退時的失業上升主要源於永久性失業，反映的是企業因需求惡化而進行裁員的結果。相比之下，這次的失業主要由重新進入勞動力市場者、新進入勞動力市場者、以及完成暫時性工作者組成。這反映的是更多人進入了勞動力市場，也就是勞動力供給增加。

如果失業是因爲供給增加所致，一般不會產生“非线性”效果，因爲供給增加通常是緩慢的，不會帶來“乘數效應”。但如果失業是因爲企業裁員，那么被裁掉的勞動者會減少消費，這會導致總需求下滑，帶來更多失業。這種由企業裁員導致的失業會產生乘數效應，從而導致失業率的上升呈現“非线性”特徵。

此外，勞動力供給增加還可能會創造新的需求。當勞動力市場迎來更多參與者時，勞動力成本增速將放緩，這意味着企業可以以更低的成本僱傭更多員工。這些員工獲得工作和收入後，會增加對各類商品和服務的消費，進而刺激整體經濟需求。假設不出現其他外部需求衝擊，這種供需動態調整的結果可能是勞動力市場維持在充分就業狀態，只是在新的均衡點上。這個新的均衡點可能表現爲更高的就業人數，但失業率也可能略高於之前的水平。

圖表3：不同原因導致的失業人數的變動

資料來源：Haver，中金公司研究部

圖表4：不同原因導致的失業人數的佔比

注：本圖表中失業率數據爲季調後數據，失業人數數據爲保證變化佔比加和等於100%，使用的是非季調數據。但因爲是將失業人數與12個月和24個月之後相比，因此受季節性影響較小

資料來源：Haver，中金公司研究部

誰在重返勞動力市場？

6月份，25-54歲人群的勞動參與率攀升至83.7%，爲疫情以來最高水平（圖表5），這表明青年勞動力正在回歸就業市場並積極尋找工作。相比之下，55歲以上人群參與率仍然低迷，表明此前提前退休的勞動者未變重回勞動力市場。與此同時，另一個關鍵就業指標——25-54歲人群的就業率（prime age employment-to-population ratio）——保持穩定，沒有像在此前衰退時那樣出現下滑（圖表6）。這表明年輕人的就業並沒有下降，只是他們的參與率上升了。

這也說明，此前的“大辭職浪潮”（Great Resignation）已基本消退[2]，越來越多的年輕人，尤其是Z世代和千禧一代正在重新投入工作（圖表7）。這一轉變的背後可能有以下原因：

► 經過疫情期間的迷茫期，年輕人重新審視了工作與生活的平衡。他們追求更有意義、更能實現自我價值的工作，而不是單純追求闲暇時光。

► 企業开始提供更靈活的工作安排，允許居家遠程辦公和彈性工作制，滿足了員工對工作與生活平衡的訴求，這提高了工作的吸引力（圖表8）。

► 穩健的經濟表現提振了人們對於就業的信心，AI科技浪潮的興起也讓年輕人看到了職業發展前景，更愿意投身工作和尋找新的機會。

► 疫情期間積累的儲蓄減少，促使一些人重新尋找工作以支撐消費支出。

圖表5：25-54歲人群的勞動參與率攀升

資料來源：Haver，中金公司研究部

圖表6：25-54歲人群的就業率保持穩定

資料來源：Haver，中金公司研究部

圖表7：“大辭職浪潮”（Great Resignation）已消退

資料來源：Haver，中金公司研究部

圖表8：美國居家辦公比例較疫情前明顯上升（%）

資料來源：WFH，中金公司研究部

誰是新進入勞動力市場者？

根據美國國會預算辦公室（CBO）在2024年1月發布的最新人口預測，近幾年來有大量移民進入美國。2022年淨移民人數或爲260萬，2023年330萬，2024年預計330萬，2025年預計260萬，均遠高於2010-2019年平均每年90萬的水平（圖表9）[3]。美國人口普查局（Census Bureau）與美國社保局（Social Security Administration，SSA）的移民預測則相對保守，這主要因爲CBO認爲近年來非法移民流入出現了顯著增長，但這一趨勢可能尚未完全反映在人口普查局的數據和預測模型中。

這表明，移民的流入可能是導致勞動力供給增加的一個重要因素。勞工部的數據也顯示，外國出生的勞動力數量在2023年以來持續上升，並超越了疫情前的趨勢（圖表10）。這與CBO的測算相互印證，表明拜登政府較爲寬松的邊境政策帶來了移民流入，增加了勞動力供給。值得注意的是，勞工部的數據來自於家庭部門調查口徑，考慮到非法移民或出於恐懼心理回避入戶家庭調查，還可能會低估實際外來勞動力增長的幅度。

那么，移民流入會在多大程度上推高失業率呢？舊金山聯儲的一篇研究區分了短期和長期盈虧平衡就業增長量，即如果要讓失業率保持穩定，對應的新增就業應在何種水平[4]。理論上講，如果短期就業增長明顯高於長期水平，失業率應該進一步下跌，但過去幾個月失業率定微升，這說明當前的就業增長與長期盈虧平衡就業可能已經趨於一致。

舊金山聯儲估計，基准情景下，2024年第一季度的短期盈虧平衡就業人數估計爲每月14萬。如果考慮到移民的影響，在CBO假設的高移民情景下，這一數字將上升至每月23萬（圖表11、圖表12）。也就是說，移民湧入可能會推高月度新增就業，並且會導致失業率上升，眼下要想讓失業率保持穩定，每月需要至少新增23萬就業。

圖表9：CBO預測近幾年來有大量移民進入美國

注：統計時間節點截至2024年1月

資料來源：CBO，中金公司研究部

圖表10：外國出生的勞動力數量已超越了疫情前的趨勢

資料來源：Haver，中金公司研究部

圖表11：假設移民數量越多，勞動力人口數量也將更多

資料來源：舊金山聯儲，中金公司研究部

圖表12：短期盈虧平衡就業增長率在高移民假設下擡高

資料來源：舊金山聯儲，中金公司研究部

如何看待臨時性就業下降？

另一個引發失業的原因來自完成臨時工作的勞動者，這可能與臨時性就業的人數（Temporary help services）下降有關。歷史上看，臨時就業的下降往往領先於經濟衰退約一年，這是因爲在經濟衰退期間，離職成本較低的臨時工最先被解僱。在2001年和2007年經濟衰退前，臨時就業都明顯領先於私人部門總就業人數而率先下降（圖表13）。

然而，本輪臨時就業下降可能有其特殊性。一個證據是臨時性就業下降的同時，整體私人就業人數持續增長，兩者出現“此消彼長”特徵。這一現象的背後可能有以下幾方面原因：

► 疫情衝擊帶來巨大的短期用工需求。疫情期間，醫療護理（travel nurses）、一次性項目管理、零售、交運倉儲、電商、政府等行業出現大量短期用工缺口。根據勞工部統計，運輸搬運、生產人員、辦公室行政支持人員正是臨時從業者較多的崗位（圖表14）。隨着疫情緩解，這些臨時崗位的需求減少，勞動力離开這些崗位，向其他勞動力短缺的崗位流動。

► 靈活就業增加了短工人數。疫情後，勞動者傾向於從事靈活度更高的“零工”（gig job），企業也考慮到正式員工的保險、招解等成本，更愿意招聘靈活用工或者外包。這導致臨時工作者在需求恢復初期大幅上升，從而加大了臨時就業的波動。

► 優秀臨時從業者“轉正”。部分表現優秀的臨時工被企業轉爲了正式員工，導致臨時就業人數下降，但正式員工人數上升。

► 人工智能（AI）的替代作用。隨着越來越多企業嘗試使用AI技術，一些中等技術的臨時性勞動人員可能被替代，較常見的是辦公室行政支持人員、商業運營人員、以及計算機行業的初級“碼農”。關於AI對勞動者的替代作用，我們在此前報告《美國新格局：從大財政到新科技》中有更詳細的論述。

圖表13：本輪臨時就業並未領先於整體就業下降