先探／謝金河：台積電漲，為什麼聯電不漲？

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文／謝金河

一位《先探週刊》的投資朋友問我，他說台積電漲到七○九元，漲幅那麼大，為什麼他買聯電不會漲？其實這個大哉問，背後透露出很多大的問題，我們就以聯電為例，來看下一個投資新變局。

買不到一軍，買二軍？

最近眾多上市櫃公司公布年報，聯電去年公布第四季淨利一三一．九五億元，ＥＰＳ一．○六元，全年營收二二二五．三三億元，年減二○．一％，稅後淨利是六○九．九億元，ＥＰＳ是四．九三元，這是一張不錯的成績單，但相較二○二二年的八七一．九八億元，仍然衰退三○．○六％，比較重要的是第四季淨利一三一．九五億，是近幾季最低，而今年配出的股息三元，也比去年的三．六元縮水二○％，不過相較於像世芯ＫＹ今年漲到四四五○元，本益比逾一○○倍，聯電的ＰＥ只有十倍，甚至比起台積電超過二○倍，聯電股價為什麼漲不動？

從過去的投資習慣來看，一軍大漲，大家很快會去找相同產業的二軍，因此，當台積電漲到七○九元的時候，大家立刻會想到聯電，但這個投資模式，現在行不通！台積電去年全年營收二．一六兆，相較於聯電衰退二○．三％，台積電衰退四．五％；而去年台積電第四季淨利二三八七．一億元，是二三年四個季度最高，雖然相對二二年第四季最高單季淨利的二九五九．○四億元，仍有十九．三％的衰退，但今年ＡＩ奔馳，加上日本熊本效應發酵，台積電正迎向景氣復甦，現在有的估台積電今年會有二五％、甚至有的估四○％的成長，在ＡＩ奔馳的路上，台積電已經是最重要軍火供應商。

但是聯電這些年撙節資本支出，固守成熟製程領域，未來幾年面對的是中國在成熟製程的殺戮，根據《晶片戰爭》作者Chris Miller的研究，未來三年內中國在晶圓製造的產能供給會增加六○％，二○二○年中國成熟製程產能二六○○億元，年增二九．六％，二一年三六○○億元，年增三三．二一％，二二年三二○○億片，衰退十一．六％，但二三年又增加到三五一四億片，年增六．九％，中國現在十二吋晶圓廠二五座，八吋廠十五座，六吋廠有四座，在興建中的十二吋廠有十五座，八吋廠有八座，中國在先進製程受限，但成熟製程產能全開，在這種情況下，同樣是晶圓製造，但產業卻出現兩極發展，先進製程炙手可熱，而成熟製程充滿了未知數，在這樣的情況下，台積電正在拉高本益比。

去年台積電ＥＰＳ三二．三四元，以現在的股價來看，本益比已經超越二○倍，但聯電的ＥＰＳ四．九三元，本益比不到十倍，在二一年晶片最搶手的時候，股價曾經創下七二元新高。同樣以成熟製程為主的世界先進也創下一七七元高價，力積電在二○年十二月上市，股價很快衝上九○元，但這三家晶圓代工廠，這些年都欲振乏力，力積電最慘跌到二六元，世界先進跌到五九．二元，聯電也跌到三五元。

成熟製程恐成殺戮戰場

二三年聯電交出ＥＰＳ四．九三元的好成績，世界先進淨利七三．七億，相較於二二年一五二．八億，淨利打五折，而力積電則出現十六．四四億元的虧損，這可以看出同樣是晶圓代工廠，但是命運並不相同，聯電、世界先進、力積電將來最大的威脅在中國的成熟製程，如果中國在晶圓製程產能全開，這對世界會帶來另一個殺戮產業。

在香港掛牌的中芯國際（00981.HK），在二○二○年股價曾經漲到四四．八港元，今年最慘跌到十三．八八港元，最近反彈到十七．五二港元，仍然呈現嚴峻的空頭排列。而上海掛牌的中芯和力積電同時在二○二○年掛牌，股價一開盤就創下九五人民幣的高價，後來最慘跌到三六．二六，現在是四八人民幣左右。另一家成熟製程的華虹半導體（01347.HK）股價最高六四．六五港元，現在跌到十六港元，從這個角度看，成熟製程半導體在未來三年內恐成殺戮戰場，這當然不利股價的表現。

這個現實也告訴大家，未來投資以產業前景、基本面掛帥為前提，千萬不可看到一軍大漲，就搶著去追二軍，聯電今年殖利率仍逾六％，是高息股，但是高殖利的股票最怕陷入成長轉為衰退，如果基本面不夠強，股東參加除息，經常會變成自己的錢，除自己的息，這是選股的第一條法則，一切以基本面榮枯為前提。

第二個是留意中國產能過剩帶來的長期產業殺戮，成熟製程充滿疑慮，是因為未來三年中國的晶圓廠產能全開，這些年因為中國生產過剩，造成殺戮的產業歷歷在目，像是中國的養豬產業，一年養七億頭豬，但是牧原、新希望、溫氏股份全面陷入虧損，二線養豬業甚至陷入財務危機與困境。這代表了產業的殺戮無限延伸。

傳統製造業很可能陷入長期殺戮與消耗中，例如：水泥、石化、鋼鐵、機械，都面臨產能過剩的壓力，這當中要靠業者的自我覺醒與轉型，台泥公布去年第四季淨利十八．○一億，全年淨利七九．九億元，已經超越二二年最慘的五四．○五億，台泥算是三率三升，不過ＥＰＳ一．○六元仍在低檔。台泥是眾多水泥公司最早轉向的企業，在轉型的路上，董事長張安平比誰都賣力，接下來是台泥能不能在新能源產業的投資布局中，看到甜美果實？這是台泥股價的重要基石，二二年最低跌到二九．八元，去年最慘跌到三一．三五元，股價已在歷史低檔，長期投資者應該可以留意。（全文未完）

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